勤奋的选股者:彼得林奇三部曲读后感

彼得林奇在麦哲伦基金工作十三年,在他的努力下,基金管理整体行业进入到了一个新的境界。通过三本著作,公开了他的投资方法论,鼓舞了普通人学习选股艺术,投资股票战胜机构。

三部著作

花了一周时间,把彼得林奇三本大作看了一遍。
《彼得·林奇的成功投资》(One Up On Wall Street.1989)阐述了林奇的投资哲学、研究方法(六类股票),并鼓励散户选股。
《战胜华尔街》(Beating the Street.1993)描述了麦哲伦基金的历史,并用21个例子覆盖了投资者经常投资的主要行业。
《彼得·林奇教你理财》(Learn to Earn.1996)讲述了英美300多年的股票历史和股票的基本原理,以史为鉴我们能在中国的发展中找到相似命题。
还是非常认同彼得林奇的观点,散户和基金经理都是选股者,同时散户受到的限制更少,而且散户可以远离市场去接近商业的本质,理应获得更多的超额收益。但是对于他过度分散的组合方式还是不太认同,毕竟真正的散户没有这么多的精力。

股票历史

美国的历史跟中国非常不一样,美国的历史就是一部资本在美国这片土地上的成长史。美国更像是伪装成国家的公司联合体,为了利益资本在这里繁殖生长,同时资本也促成了各种发明的涌现、版图的扩张。虽然他们中的一些人歪曲甚至篡改法律,为自己谋福利,但是此强盗非传统意义上的强盗,也不是违法分子。他们是高超的投机分子,其中大多数人出身贫困,他们奋力挣扎、密谋合作,以强权打通自己迈向美国工业之巅的道路,可算是把钱的能量发挥到了极致。
而中国先经历了计划经济,才逐渐拥抱市场经济,由于没有相关的基因,因此资本市场发展缓慢。
无论如何计划经济是不可持续的,由公司提供住宿、教育、医疗和其他人们赖以生活的生活保障系统是很危险的。假如公司经营良好,那么,提供社会服务是没有问题的,但是万一公司经营不善呢?这时候有两种选择,可以裁员和降低支出以减少赤字,为了生存可能不得不选择关闭学校、医院和公园。或者,还可以选择保留这些设施,而让公司破产。如果没有私人财产,人们就没有努力工作的动力。在公社制度下,辛勤工作和无所事事的人得到的回报(食物、住房等)相同,如此一来,谁会想方设法辛勤工作呢?
和国内的情况大不一样,美国的大基建时代的工程依靠的是股权融资和债券融资,而国内各种产业的发展更依赖补贴和政策扶持。美国甚至还有一些300年前创立的公司今天仍在经营,先有公司,后有国家,这个资本市场的基因是刻在骨子里的,资本市场的繁荣也是必然。

关心宏观与大崩盘是无意义的。历史上美国也有1929年这样的大崩盘时刻,而现在每当经济出现减缓,政府就会迅速增加货币供应,降低利率,以此增加流通中的货币,降低借款成本。低息的贷款可以鼓励人们购房,购买其他昂贵的商品,鼓励企业扩张。如果有人告诉你历史会重演,请提醒他们过去的半个多世纪都没有再出现经济萧条。公司可以应对大萧条,可以应对战争,臭氧层的空洞也奈何不了它们,但是它们却栽在竞争上面。

面对股市这一新鲜事物,中国人总是觉得不靠谱,而不是积极地去学习它。还有更多的人学习过度,太深入到交易市场中。就是在股票和基金里杀进杀出,指望避开调整。还有一种错误就是手上拿着一大笔钱迟迟不入场,而是期待下一个调整来临时来捡便宜货。在试图通过选时来躲开熊市的同时,人们往往也错过了与牛市共舞的机会。很多人每天工作在一些产业的第一线,却没有想到利用这个优势从中发现投资机会。

长期而言,你未来的财富不仅取决于你目前赚多少钱,而且取决于你将多少钱用于储蓄和投资。
而对于没钱的人,也可以进行投资。至少可以自己训练自己,在纸上分析各种投资策略,感觉各只股票的不同特性。这时年轻人就有优势,有的是时间来模拟尝试各种投资策略。当有钱去投资的时候,已经为实战的投资做好了充分的准备。

不管今天这个上市公司规模有多大,或市场地位有多高,它都不能永葆巅峰状态。一个上市公司被称为“蓝筹绩优股”或“世界一流企业”,并不能挽救日渐衰退的命运。但是投资老企业还是有一些意义:第一,一般大型企业已经稳固,倒闭风险较小;第二,发放股利的概率很高;第三,大型企业一般都有些颇具价值的资产可获利变现。

投资基础

投资是艺术,而不是一门科学,专业人士接受同质化的训练和同质化的信息,反而是一种略势。如果你本身就是一个业余投资者,顺其自然自由自在地进行投资思考就可以了,没有必要强迫自己像一个专业投资者那样思考投资。
不论是机构还是散户都是选股者,选股作为一项严肃人真的业余爱好日渐消亡,那些重要的选股必备计能,比如如何评估公司的业务、盈利能力、成长性等,如同失传的家传秘方一样也日渐被人遗忘。

在进入股市前需要具有以下三样基础的东西:

  1. 一套房子:这意味着一次大笔投资体验,需要专业地检查一项投资标的、长期持有、免税、无需补充保证金的贷款,是一次非常好的投资训练
  2. 未来不需要用的钱:确保损失不会对日常生活产生影响
  3. 个人素质:耐心、自立、常识、对于痛苦的忍耐力、心胸开阔、超然、坚持不懈、谦逊、灵活、愿意独立研究、能够主动承认错误以及能够在市场普遍性恐慌之中不受影响保持冷静的能力

有了这三样东西再来谈投资方法。

寻找标的

彼得林奇认为股票是散户最好的投资标的。
对于基金,同质化的操作与各种限制使得收益不如散户。专业的分析师推荐的是市场普遍认同的股票,即使基金经理这个季度投资业绩很糟糕,也无法过多指责分析师。基金业绩排名相对而言是靠前还是靠后将会决定下一年基金申购规模是增加还是减少,某些激进的配置方法被逆向筛选了下来。
对于期权,80%~95%的业余投资者在期权和期货交易上是亏损的。
对于债券,回报率低除非违约债。
对于债券基金,获得的超额收益还不够补偿管理费用。
对于私人收藏品,需要从事件中学习。
对于房产,可以一边住一边等待升值,还能享受低利率的杠杆。
这些品种在每一年的收益都大不一样,但假如你没有能够步步踩中风口的能力,那就选择长期收益最高的股票作为重点。但是如果你对调研毫无兴趣,还是去投资基金。

寻找的标的应该是:

  1. 个人工作或生活的经验使你对这家公司有着特别深入的了解
  2. 通过一系列标准进行检查,发现这家公司的远大发展前景

彼得林奇鼓励我们在生活中保持警觉,发现优秀的投资机会。当投资者正在努力挑选一只好股票时,一只好股票也正在努力地挑选投资者。
他的选股准则可以总结为以下13条:

  1. 股票名称很平凡
  2. 业务平淡无奇
  3. 业务令人厌恶
  4. 分拆上市而来的公司:大型的母公司根本不愿意看到分拆上市后的子公司陷入困境
  5. 机构没有持股,分析师不追踪,没有研报覆盖
  6. 被谣言和偏见包围的公司:有毒、被黑手党控制
  7. 业务令人压抑
  8. 低增长行业:投资高增长行业没有什么刺激之处,除了看到这个行业的股票大跌以外
  9. 细分领域垄断的龙头企业
  10. 产品有复购的公司
  11. 员工和管理层进行增持、参股定增的公司
  12. 进行回购的公司
  13. 受益于高科技的公司:高技术产品的用户

对标的的业务能够进行简单的概括也是一种能力,至少要让五年级的小学生都能听得懂。

研究框架

有了标的之后,可以按照彼得林奇的分类方式,把公司分为缓慢增长型、稳定增长型、快速增长型、周期型和隐蔽资产型
这里是六种类型的总结表格
peter-lynch-categories-of-stocks
在六种类型中,林奇青睐的还是小公司,“小,并不仅仅是一种美丽,更重要的是能带来盈利”。

关键的还是未来的增长。
可以对标的的收益进行预测,从削减成本、提高售价、开拓新的市场、在原有市场上销售出更多的产品、重振关闭或者剥离亏损的业务这五个角度可以分析公司未来发展前景。
除了隐蔽资产型公司之外,对于其他类型的公司,你必须寻找到能够推动这些公司收益持续增长的动力因素。你越能够确定这种推动公司收益增长的动力因素究竟何在,你就越能够确定公司未来的发展前景将会如何。因此我们在买入前需要问自己:

  1. 我对这只股票感兴趣的原因是什么
  2. 需要具备哪些条件,这家公司才能取得成功
  3. 这家公司未来发展面临哪些障碍

公司发展是动态的,公司发展前景是变化的,根本没有任何一只你可以不管不问只需一直持有的股票。彼得林奇建议我们每隔几个月就应该重新核查一下持仓的基本面分析,可以通过阅读财务报表的方式跟踪,同时给出了一些财报阅读的技巧:

  1. 当现金相对于债务出现增长时,即现金增长超过负债增长时,这表明公司资产负债表得到了改善。如果情况相反,则表明公司资产负债表进一步恶化。
  2. 一个精炼有效的投资原则:任何一家公司的股票如果定价合理的话,市盈率就会与收益增长率相等(即PEG大法)
  3. 净现金头寸=现金头寸(现金+现金等价物+有价证券)-长期负债,高净现金头寸降低了实际买入价格,还要看公司对现金的使用计划
  4. 在一份正常的公司资产负债表中,股东权益应占到75%,而负债要少于25%
  5. 为了账面价值而买入时,必须仔细考虑资产的真实价值
  6. 资产摊销与研发费用化导致当期收益低估
  7. 现金流量
    1. 从业务经营中获得的现金流入超过现金刘出的净流入数量
    2. 自由现金流量(free cash flow)是指扣除正常的资本支出之后剩余下来的现金,这是一笔流入进来却不必再用于支出的现金流量;自由现金流 = (A)税后净营业利润 + (B)折旧和摊销 - (C)资本支出
  8. 不论对于制造商还是零售商来说,存货的增加通常是一个不好的兆头。当存货增长速度比销售增长速度更快时,这就是一个十分危险的信号了。
  9. 每年都能找到合理办法提高产品价格同时又不会损失客户的公司,是一个非常好的投资机会
  10. 税后利润
    1. 在行业复苏阶段,公司业务好转,行业内税前利润率最低的公司将会成为最大的黑马
    2. 如果你决定不管行业是否景气都打算长期持有一只股票,那么你就应该选择一家税前利润率相对较高的公司;如果你打算在行业成功复苏阶段持有一只股票,你应该选择一家税前利润率相对较低的公司。

林奇还用沃尔沃的例子说明,如果能够自己下功夫研究,追踪研究信息极少反而是投资这些企业的一种有利条件。

组合构建

彼得林奇在书中推荐我们适度分散,持有3~10只股票,他认为持有的股票越多,在不同的股票之间调整资金配置的弹性就越大。但是由于他青睐的增长小公司体量不够,不能随时买上量,随着管理规模的扩张,他本人一度持股上千个品种,每日勤奋梳理操作。这可能也是他能克服规模影响业绩,持续获得稳定超额收益的原因。他的勤奋令国内一些拿到新钱不看估值直接买原组合的机构们要强得多。
但是不能为了多元化而多元化,前提是要对投资标的有了解,如果遇到确定性非常高的标的也可以下重注。

在交易频率上,林奇认为投资人交易次数越频繁,其投资收益率越难超过指数基金或者其他投资基金。彼得林奇不推荐持有现金,卖掉股票换成现金就意味着这一部分资金彻底脱离了股票市场。他的观点是要把资金永远留在股票市场里,根据基本面的变化把资金在不同股票之间进行转换。他认为我们将一定数量的资金一直留在股市之中进行投资,这样也会使我们避免许多时机选择失误的投资操作和由此产生的心理痛苦。

彼得林奇建议我们除了家庭一段时间的开销外,不要持有现金,几乎要全仓留在市场中。

面对组合下跌30%也不需要惊慌,股价大跌而被严重低估,才是一个选股者真正的最佳投资机会。媒体和投资大众普遍认为某个行业已经从不景气恶化到非常不景气时,大胆买入这个行业中竞争力最强的公司的股票,肯定会让你赚钱。

林奇对他的持仓,每天都按照字母顺序浏览一遍,然后觉得卖什么买什么,这个不建议大家学习。
如果有很喜欢的上市公司,但是价格不合理,最好也要买一点保持跟踪。

稳健的投资组合需要我们定期进行检查和思考——大约每6个月就要进行一次,就算是蓝筹股,买了就忘的战略(buy-and-forget)也会是没有收益并且显然是危险的。检查时需要回答以下两个基本问题:

  1. 和收益相比,股票目前的价格是否还具有吸引力?
  2. 是什么导致公司的收益持续增长?

比较标的目前业绩和预期前景,此时可能得到三种行动:增持、减持、维持

如果依赖分析师的预期,要注意他们审时度势,随着股票价格的上涨,那些人可能会提高公司未来收益的预期。检查标的时,要注意之前发生的事情和现在并没有关系,将股票看成没有过去和历史,然后公平地分析和挖掘每一种投资的可能性,即“现在开始”的方法。

行业分析

组合的配置有两种方法,第一种做法是自上而下,重视行业投资配置而不重个股选择;第二种做法是自下而上,重视个股选择而不重视行业配置。
不同的行业有不同的分析要点:

  1. 零售业:边逛街边选股;迅速扩张是收益增长动力,关注单店营收持续增长,没有过度举债,按照规划扩张
  2. 房地产:从利空消息中寻宝
  3. 超级剪:连锁理发
  4. 沙漠之花:低迷行业中的卓越公司;大公司忽略的利基市场,能形成独占性的垄断优势;低迷行业的幸存者,一旦竞争对手消失,很快就能时来运转
  5. 储蓄贷款协会:跌破发行价,资本充足率,股息,账面价值,市盈率,高风险不动产资产,逾期90天贷款,抵押不动产处置
  6. 周期性公司:经济萧条时买入;公司的资产负债表是否稳健到足以抵御下一轮的低迷时期
  7. 困境中的公用事业:分为四个阶段
    1. 灾难降临:无法将成本转嫁到消费者,或者巨额资产被搁置,0.3pb交易
    2. 危机管理:削减资本开支,使用紧急预算(取消分红或者有好消息时可介入)
    3. 财务稳定:削减成功,但无法创造利润,0.6pb交易
    4. 反弹来临:监管支持提价
  8. 私有化:垄断公司在私有化之前,政府早已承担大部分债务
  9. 共同基金:在盛行期,比他们发行的基金产品回报更高
  10. 餐饮股:把钱放在嘴巴所到之处;管理能力的胜任、资本的充足以及扩张的系统方法

心灵鸡汤

在对待各种事物上,彼得林奇也给出了一些自己的理解,能让投资更加理性而不被情绪控制。

  1. 不容错过:没有人能保证大公司不会变成小公司,也根本不存在所谓的不容错过的蓝筹股。
  2. 逆向机会:真正的逆向投资不是跟热门股对着干(例如卖空),需要耐心等待市场热情冷却下来,然后再去买入那些不再被人关注的公司股票,特别是那些让华尔街感到厌倦无聊的公司股票。
  3. 大盘:如果你依赖整个大盘的上升来带动你选择的股票上涨,那么你最好还是坐上大巴去亚特兰大城赌博算了
  4. 历史:总是从过去已经发生过的情况中寻找未来将要出现的危险的征兆,但是只有当我们能够确定未来将要出现的灾难是什么时这样做才是行之有效的。
  5. 心理账户:计算累计收到的股息以及计算自己投资盈亏情况并不算是投资研究。
  6. 抄底:想要抄底买入一只下跌的股票,就如同想要抓住一把下落的刀子。通常来说一个更稳妥的办法是,等刀落到地上后,扎进地里,晃来晃去了一阵后停止不动了,这时再抓起这把刀子也不迟
  7. 反弹卖出:每当我陷入这种心理误区时,我都会提醒自己,除非我对这家公司有着足够的信心,在股价下跌时愿意追加买入更多的股票,否则我就应该立刻卖出这家公司的股票。
  8. 错失牛股:在股票市场投资中,认为别人在股市赚的钱就是我们自己赔的钱并非一种有益的态度。事实上,这种态度只会让人完全疯狂;错过大牛股并不会让你发生任何亏损
  9. 股价波动:短期内股价上涨下跌只能说明有人愿意支付更多或更少的钱去购买同一只股票而已
  10. 亏损:真正发生亏损的并不是一直持有好股票的长期投资者,而是那些认赔退出市场的保证金买卖的投资者、风险套利者、期权交易者以及那些根据电脑“卖出”指令抛出股票的投资组合经理人
  11. 行业投资:无论你多么了解一个行业,这个行业总会发生一些令你意想不到的事情。
  12. 赚了足够的钱之后:是继续为了赚更多的钱而生存,辛辛苦苦一辈子只是做金钱的奴隶,还是让你赚的钱为你服务,从此成为金钱的主人,让自己享受更多的人生幸福呢?
  13. 焦虑:到了周末,人们有了大把的空闲时间,就会开始思考从电视或是报纸上看到的悲观消息。炒股和减肥一样,决定最终结果的不是头脑,而是毅力。
  14. 悲观:对于一个训练有素的选股者来说,在一片悲观气氛中,反而为寻找赚钱机会很大的股票提供了买入良机
  15. 摧毁一切的大灾难:就算持有现金,到时候也是废纸一张
  16. 基本面恶化:一定要认错
  17. 坏消息:靠坏消息买股可能是昂贵的策略,尤其是因为坏消息还有不断恶化的倾向
  18. 预测:无论你怎么努力去猜测公司接下来将会面临什么样的麻烦,总会有一些事情是你所想象不到的
  19. 收购和兼并:业务有协同效应才有意义

不为清单

作为一个投资者,对宏大叙事脱敏是能够长期在市场中生存下来的优秀品质。从历史到现在,热点、赛道、X指数、永远的神,各种概念的产生总是见顶的标志。
正如彼得林奇所说,伟大的投资者都是技术恐惧者,成功的投资不赶潮流,如果非要赶潮流可以从三个思路去出发,这里以互联网投资热潮为例:

  1. 中间受益者,即卖水人。例如网络交换机和相关设备装置的制造企业
  2. 互联网业务部分尚未被估值,可用现有的传统业务价格买入。例如正在扩展网络业务的传统公司
  3. 因此而附带受益的公司。例如能用互联网来削减成本提高经营效率的公司

相对应的,如果遇到了新药投资热潮,我们也可以从同样的角度思考:CXO(中间受益者)、进军新药的传统估值药企(新业务尚未估值)。

彼得林奇同时给出了一些避而不买的股票:

  1. 热门行业:竞争者涌入磨平超额利润,高增速不可持续
  2. 下一个XXX:第一名被淘汰出局而第二名无法安然无恙
  3. 多元恶化公司:
    1. 收购价格过于高估
    2. 经营业务完全超出人们的理解范围
    3. 两个好处:一是持有了被收购公司的股票;二是从那些由于“多元恶化”陷入困境而决定进行瘦身重组的公司中寻找困境反转型公司的投资机会(即困境反转类型股票的第五种类型)
  4. 胜率低赔率高的业务:业务难懂、新公司
  5. 依赖大客户:谈判劣势压缩利润空间
  6. 名字花里胡哨:为了吸引赶潮流的投资者

有时通过观察公司的管理人员和普通员工也能排除公司:

  1. 公司办公室的奢华程度与公司管理层回报股东的意愿成反比
  2. 如果你无法想象这家公司的一位普通工作人员由于持有自家公司的股票竟然那么富有的话,那么你的想法很可能是正确的,不买它的股票很可能是最正确的选择

林奇法则

林奇还给出了一些法则:

  1. 千万不要对任何无法用蜡笔将公司业务描述清楚的股票进行投资
  2. 你无法从后视镜中看到未来
  3. 根本没有必要白白花钱请大提琴家马友友来放演奏会录音。(不建议债券基金,应该自己投资债券)
  4. 既然要选择一只基金,就一定要选择一只业绩优秀的好基金。
  5. 公司办公室的奢华程度与公司管理层回报股东的意愿成反比
  6. 如果长期国债的投资收益率高出标准普尔500股票指数的红利收益率6个百分点或更多,那就应该卖出股票而买入长期国债。
  7. 并非所有的普通股都一样普通
  8. 当你在德国高速公路上驾车时,千万不要从后视镜向后看
  9. 最值得买入的好股票,也许就是你已经持有的那一只股票
  10. 要治疗那些觉得自己的股票肯定会大涨的幻想,最好的药方是股价大跌
  11. 当一家公司即将灭亡时,千万不要押宝公司会奇迹般起死回生
  12. 如果你喜欢一家上市公司的商店,可能你也会喜欢上这家公司的股票
  13. 当你发现公司内部人士买入自家公司股票时,这就是一个很好的买入信号,除非这些公司像新英格兰银行那样愚蠢地以过高的价格回购股票。
  14. 在商场上竞争绝对不如完全垄断
  15. 如果其他条件都一样,就选年报中彩色照片最少的那家公司股票
  16. 分析师都感厌烦之日,正是最佳买入之时。
  17. 除非你是沽空投资者,或者是寻觅富婆的诗人,否则悲观毫无裨益
  18. 像人一样,公司因为两个原因而更改名称:要么是结婚了,要么是卷入了某个它们希望公众将会忘却的惨败中。
  19. 不管英国女王在卖什么,买!

后记

林奇倡导的草根调研对个人投资者来说是一个很好的方法,但是到如今信息传播速度如此之快的社会,如此调研就会相当内卷。当前的机构也是这样的状态,在追逐成长的A股市场中,一个季度的增长不及预期就会被机构抛弃,从月数据到周数据,再到日数据,数据越来越高频,调研越来越迷失。
对我们散户来说,数据依然重要,但我们更要抓住长期不变的逻辑,避免迷失在数据中。

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